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山泉清清的博客

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日志

 
 

安全边际之道  

2016-05-03 08:22:05|  分类: 投资方法 |  标签: |举报 |字号 订阅

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                 徐凤俊

      如果非要给一项优质的长期投资找一个支点的话,企业品质无疑是最适合的答案,很难想像一个平庸的企业会给长期投资者带来丰厚的回报,那么给这个支点提供成倍放大力量的杠杆一定是价格。

        塞斯.卡拉曼曾经说过:没有一种证券或者一家企业天生就具备了成为诱人投资的因素,投资机会与价格有关。除了极少数伟大公司外,优秀企业所取得的回报与投资这家公司股票的投资者所获得的回报可能没有联系。投资者的回报由支付的价格决定,而不仅仅由公司的业绩决定。

        也就是就长期投资来说,要想获得满意的复利回报,价格是除了企业品质外影响长期投资结果的最大变量,投资者的长期收益战胜企业的原始股东极端困难,那怕战胜企业的长期ROE水平也非易事,芒格也有过相关表述,这些都依赖于价格,有很多价值投资者对优秀企业股权垂涎三尺,但因为价格的原因,迟迟下不了手。群众的眼睛都是雪亮的,优秀企业的股权很难有便宜的时候,但企业经营起伏不定,市场风云变幻,每融一段时间会出现以下几个途径,提供给价值投资者以非常诱人的价格买入优秀的企业股权的投资机会,等待有远见的投资者拾取。只要有足够的耐心,机会总会出现,而且往往到了那个时候,竞争者会大幅的减少,财富就躺在那儿,市场反而视而不见,独具慧眼的投资者可以悠闲的从容买入。

一:黑天鹅事件
        当行业出现黑天鹅事件,行业领头羊公司的股价出现雪崩式下跌时将是极好的介入时机,特别是消费或在全球产业格局中有竞争优势的行业尤其明显。这类行业虽然受黑天鹅事件冲击严重,但在国民经济中不可或缺,此时全行业受到打击,正是龙头企业整合行业,提升市场占有率的绝佳时机。零八年,受三聚氰胺事件影响,伊利股份股价曾跌到六元多,市值仅有50亿元,中国的乳制品行业不可能整体消亡,此次事件反而给予长期投资者一个极好的介入时机。
        需要强调的投资者对待单个企业的黑天鹅事件要特别慎重,它和行业不同,单个企业受黑天鹅事件打击而一蹶不振的案例多如牛毛,这极端依赖投资者的商业洞查力,首先要确定黑天鹅事件影响是暂时的,并没有动摇企业的根本,即商业竞争力。同样是三聚氰胺事件,如果投资者选择了三鹿,那这笔投资就打了水漂,一去无回。

二:行业周期
       受塑化剂及政府高调反腐影响,白酒行业于2012年开始进入调整,市场一片看空,白酒行业的龙头茅台最低跌到118元每股,市盈率十倍多一点,市净率三倍多,市场预期大幅负增长,然而连续四年茅台的利润增长始终为正,从一六年相关企业的一季报看,行业调整似乎己经结束,新的一轮行业扩张呼之欲出。如果没有行业整体困境局面的出现,像茅台这样的优质企业很难有好的价格出现。

三:经济及股市周期
        每当经济调整或是股市长周期调整时往往给长期投资者提供绝佳的投资时机,从统计上看两者并不一定重合。A股在零五年,零八年,一三年战略性低点时出现过很多双五股票(市盈率5倍,股息率5%),此时介入,分散持有优质的企业股权,会给投资者带来长期的回报。需要强调的是,投资需要大格局,即使在上述低点买入,如果不能坚持拿到略微高估才卖出,而是稍有赢利就出手,就很难获得满意的回报,将千载难缝的机会白白浪费掉了.

四:市场的偏见
        过去十年格力电器的业绩获得了高速成长,业绩复合成长率高于20%以上,但市场只是给予普通制造业的估值水平。经典书籍对成长型企业的定义是连续多年业绩内生成长高于15%的增速的企业。但A股始终有偏见,认为高科技,新材料,生物制药等新兴行业才算成长股,而传统企业那怕业绩成长再快也以普通企业对待,因为估值一直相对低估,零四年后任何时间买入格力电器,都给长期投资者带来了丰厚的回报。而上述的新兴行业部分企业,虽然成长不错,但因为估值太高,很难给予投资者带来相应的回报。

五:企业业绩进入阶段性调整
         企业的发展并不是以一个速度线性向上发展的,经常会在一段突飞猛进之后进入调整期,即使像腾讯这样的明星企业,也出现过数次业绩增长不达预期股价大跌的情况,虽然这也给投资者提供了上车的机会。但这非常依赖投资者的火眼金睛,对投资者商业洞查力的要求很高,很多次危机都是事后看来是巨大的机会,由于企业的暂时调整与竞争力永久性转折很难区分,带有很强的迷惑性,所以我不认为普通投资者可以把握,也不认为这是获取安全边际的有效途径。


        总之获取安全边际的原则是来自于整体而非个体,来自于行业和整个市场的调整,此时沙泥俱下,优秀的企业也受困于形势而变得便宜,此时获得安全边际相对安全的多,而对于市场和行业的形势很好但单一的企业出现急速的下跌要谨慎对待很可能企业出现了未知的相当棘手的麻烦。我之所以敢于重仓持有银行三剑客招商,兴业,浦发(因为搬砖,兴业占比最多)是因为除了银行整体低估明显外,两投,美的,五粮液,双汇,以及保险都处于折价的状态,让我明白之所以低估是市场风格的原因而非企业的原因。如果上述企业价格合理,甚至银行的价格也很恰当,单单只兴业一只股票低估,我是万万不敢下这么重的手的。

         曾经和球友交流,很多人认为随着价值投资理念的深入人心,价值投资者的竞争者会变的很多,未来很难获得安全边际的买价和高估的卖价来放大收益。实际上因为人性的存在,经济的周期,股市始终会出现高估和低估的交替变化,即使是优秀的企业在繁荣了一段时间后,调整的概率在变大,但此时市场一片乐观给予高估值,而行业企业调整一段时间后存在变优秀的巨大可能,但市场极度悲观给予很低的估值甚至是破产价,但实际上正确作法是反着的,所以投资有的时候战胜不是别人而是自己,而是人性。
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